安聯集團首席經濟顧問伊爾艾朗警告，近來美國長期公債殖利率竄升非比尋常，並非反映對通膨或央行公信力的疑慮，而是受四股異於往常的力量驅動。倘若債市賣壓持續，可能開始導致美國經濟結構性的轉變，並對全球造成遠比市場波動持久的影響。

美國財政部新發行的30年期公債殖利率最近躍上5.3%，遠高於2021年的1.7%，且為2007年來最高。這意味更多聯邦稅收將用來償付債息（將近20%），限縮能用於國防或醫療健保的經費。而借貸成本高漲的痛苦正在擴散，從打算發債籌資的企業到設法貸款購屋的民眾，都會受市場利率大幅升高打擊。償還車貸和信用卡債的負擔也會加重。而美債殖利率飆高問題，也正輸出到其他盟國，包括日本、法國和英國，最近公債殖利率全面上揚。

一般人可能以為，美國長債殖利率飆升，是因為通膨頑強不屈、政府債務膨脹、財政赤字惡化、或伊朗戰爭導致汽柴油價格上漲使然。

但伊爾艾朗本周在紐約時報撰文指出，其實長債殖利率飆升反映四個重大的新問題。

科技公司之間的人工智慧（AI）軍備競賽白熱化，促使他們紛紛發行公司債以支應資料中心等基礎設施投資之需。今年來，他們已發行將近5,000億美元的公司債，到年底時少說可能再舉債3,000億美元。

如此巨量的發債潮，正與政府擴大發行公債直接競逐資金。聯邦政府赤字愈滾愈大，不得不擴大發債籌資。

與此同時，美債往常的外國買家卻縮手。不僅因為中國大陸基於地緣政治考量，或中東國家轉向國內投資以促進經濟多元化並修補伊朗戰爭受損的設施。更多外資站在賣方，也是被國內情勢所逼，例如日本就面臨脫售外國資產以拉抬日圓的壓力。

這些傳統買家對美債的胃口縮小，使得更多發行在外的美債流向私募基金手中。有別於傳統美債買家通常買來長抱，眼明手快的私募基金往往一見苗頭不對就開溜，在美債殖利率攀升路上加劇市場波動。

有別於往年公債殖利率上揚通常是通膨猛竄使然，但目前市場的通膨預期仍持穩。也不是聯準會（Fed）公信力出問題，從近來勁升的是實質（扣除通膨）殖利率，即可見市場仍大致相信Fed會信守將通膨率壓回2%目標的承諾。

綜合觀之，近來美債殖利率大幅升高的情況，異於以往。這是新的情況，主要驅動因素包括：企業和政府巨量的發債需求，債券美家日益減少，以及能源震撼衝擊、普遍的通膨和Fed相關問題。

如何因應這種新困局？以往，運用傳統總體經濟政策工具，往往能及時穩定市場，例如Fed藉提高利率端走供應寬鬆資金的「雞尾酒缸」，融資成本大增即可讓尋求貸款者打退堂鼓。但這套做法如今不管用了，Fed利率升得再高，也嚇阻不了科技公司發債籌資發展AI的決心，更何況Fed升息只會推升政府償債成本。

借貸成本升高不但將波及房貸和車貸，也可能導致金融市場某些玩高槓桿的角落內爆，還會觸怒房屋首購族並推升日常運輸開銷，加重美國民眾面臨的負擔能力危機。

經濟與政治風險升高，可能促使川普政府採取市場干預手段，設法馴服所謂的「債券義勇軍」（bond vigilantes）。本周美國財政部宣布，將擴大買回長期公債，以壓抑長債殖利率，即為一例。這麼做也許可爭取一些緩衝時間，但由於必須發行更多短天期債券，可能產生意料不到的風險，影響市場流動性。

那麼，問題可有解？但願AI投資能導致生產力提升，帶動可觀的收入成長；未來某時，美國政府和國會能同意改革預算程序，改善赤字太高、債務過多的問題。