1月30日收盤美債殖利率一年期3.48%、二年期3.52%、五年期3.79%、十年期4.26%、二十年期4.82%、三十年期4.87%，並沒有殖利率倒掛，市場不再定價經濟立即的衰退。

自2024年9月之後，美債殖利率的倒掛被修正，再到聯準會的降息，短債殖利率降至4%以下，但十年期美債殖利率始終維持在4%以上，甚至三十年期美債接近4.9%。

對照黃金漲到5626.8美元，白銀漲到121.785美元，市場對川普上任後質疑「美國例外論」，對美元資產持續拋售論，以至於美國長債殖利率需要更高的風險溢價吸引買盤，準Fed主席華許的任務之一，就是重新喚回市場對於美元資產的信心，也就是強勢美元。

這跟川普的期望有矛盾，所以華許必須表面順從川普降息，但骨子裡反對印鈔機的血液，幹的是縮表的緊縮貨幣的事，因此鮑爾近年的降息降低了短債殖利率，長債殖利率不太受影響。未來華許的縮表將造成長債殖利率的上揚，形成美債的熊市陡峭，代表市場定價長期的通膨與經濟成長，以及對美國財政的擔憂。

美元指數在1月FOMC會議前後，跌破2011年自72.7低點以來的超長期上升趨勢線支撐，2月的反彈頗有破底翻的架式，華許接掌聯準會代表強勢美元回歸，但當美元指數過於強勢時，行政干預的手段就會出手，藉以安撫川普對於維護美國製造回歸的戰功。

所以有可能出現一種情況，就是美元指數不太反彈，但非美貨幣進入明顯的貶值。

值得觀察的是，人民幣自去年關稅戰後呈現升值，目前美元對離岸人民幣報價6.9387元，升值6.59%，同期間的日圓貶值13.98%，呈現明顯的「脫鉤」現象，這背後反映了兩國在貨幣政策、貿易戰應對策略以及資本流動屬性上的本質差異。

人民幣的升值反映了在新一輪美中關稅戰中，中國官方可能採取了逆週期因子(Counter-cyclical factor)強力干預，防止資本外逃，並維持能源與原物料進口購買力。另一方面，滬深股市的榮景，也吸引了外資流入，推升人民幣。

日本是出口導向經濟，高度依賴美中市場，川普貿易戰導致全球供應鏈撕裂，日本企業受創最深，貿易逆差可能擴大(能源進口貴、出口受阻)，從基本面上削弱了日圓的支撐力。

雖然美元指數在去年聯準會降息背景下走弱，但是日本央行的貨幣正常化速度遠低於市場預期，於是日圓成為利差交易(Carry Trade)的犧牲品。

只要日本維持極低利率(或負實質利率)，日圓就會繼續被作為「融資貨幣」，即「借日圓」去投資其他高收益資產，這導致即便美元跌，日圓賣壓依然大於買盤，造成日圓比美元更弱的現象。

台幣在同期間貶值了10.31%，明顯跟日圓同向，但是台幣的角色已經從單純的新興市場貨幣，轉型為一種「AI代理貨幣」。它不會像日圓那樣無底洞式的貶值，因為全球對台灣半導體與伺服器的剛性需求，鎖住了台幣的匯率下限。

在美債熊陡的基調下，存款利率(掛鉤短率)變動不大，但放款利率(特別是企業長貸、房貸)會隨著長債利率走高而調升。這會直接拉大淨利差(NIM)。美國銀行吸收存款，成本約2%-3%(參考短債)，放貸房貸現在可能要收6%-7%(參考十年期長債)，銀行利差擴大是美債熊陡下的受惠者。唯一的隱憂是若利率高到引發衰退，呆帳可能會增加，但在衰退確認前，銀行股是防禦性最強且獲利最穩的投資標的。

華許推高的美債殖利率，會讓銀行的SWAP(換匯交易)收益和海外債券利息收入暴增，兆豐金的美元資產多，最受惠強勢美元和高美債殖利率，中信金的消費性貸款比重高，獲利可望強勁，玉山金與第一金屬於穩健型投資標的。元大金因為有龐大的ETF被動收入和期貨保證金利息收入，也算受惠之一。

壽險業持有數兆元的債券，當長債利率飆升(熊市陡峭)，這些老債券的價格會崩跌，會導致金控的淨值大幅縮水，甚至引發配息困難或增資壓力，因為資本適足率RBC下降。所以在熊市陡峭的初期，股價會因為淨值縮水而下跌，這時候要避開。

等到殖利率不再創新高後，它們就是最好的長線轉機股，因為壽險手上的新的保費收入可以買入現在4.5%-5%的高息美債，鎖定長期高獲利，這對三至五年後的體質是大利多。國泰金、富邦金、新光金為代表。

票券業的商業模式是發行短期商業本票(RP)借錢，去買長期債券賺利差。雖然美債熊陡理論上利差會擴大，但票券業最怕的是「債券價格崩跌」，因為它們持有的債券部位很大，長債利率一飆，帳面價值會慘跌，直接衝擊淨值。

此外，如果短債利率沒有顯著下降(華許認同資金是有成本的)，它們的資金成本依然很高，利差紅利吃不到，反而先賠了債券價差。因此票券業「以短支長」的槓桿遊戲，在美債熊陡背景下，預期將遭遇到利差被倒掛夾殺的困境。

對於科技股而言，華爾街計算DCF模型時，用的是十年期美債殖利率作為折現率。如果十年期殖利率飆升，哪怕聯準會降息，科技股和成長股的估值也會被壓縮。如果在沒有風險溢價的純數學世界裡，4.5%的無風險利率對應的本益比是22.2倍(1/4.5%=22.22)。

真實的股票市場中，投資人買股票需要承擔風險，因此必須加上風險溢價，於是美股標普500的合理本益比大約落在16.5~18.2倍之間，目前標普500的本益比約21倍。

在其他條件(如獲利成長率)不變的情況下，無風險利率上升1%，會導致標普500指數的理論估值下降約15%-18%，而對於Nasdaq 100，估值殺傷力可達20%-25%，對加權指數的影響通常會放大為標普500指數的1.2倍至1.5倍。

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